對中國的投資驟減？中國的外資企業發生了什麼變化？

近來接連不斷出現「外商對中國投資急踩煞車」的報導。雖然部分原因來自金融交易的特殊因素，但在美中對立的背景下，外資避免將中國作為實質投資地之趨勢，的確越來越強烈。即便獲譽為「外資三巨頭」的汽車業、半導體與金融業亦出現異變。

「下降80％」與「減少8％」

今年2月，曾有報導指出：「2023年外商對中國直接投資較前一年驟減逾八成，降至30年來的最低水準。」造成此現象的原因包括房地產低迷導致經濟前景不明朗、美中對立引發之憂慮不安，以及中國政府強化反間諜法所帶來的心理衝擊等。

然而，中國商務部公布該年外商投資利用金額統計（實際投資金額）為1兆1339億元人民幣（約25兆日圓），雖低於前一年，降幅僅為8.0%。(*1)

數字出現如此大的差異，是因為兩項統計的對象有所不同。「減少80％」指的是外匯管理局公布的國際收支流入額與流出額相抵後的淨值統計，其中包括資金流動等金融交易。相較於此，「下降8％」則是新獲批准且實際執行的外商直接投資（總額）之總和統計。

研究中國經濟的經濟學家月岡直樹（瑞穗研究與技術首席經濟學家）在分析國際收支統計急劇下降80%的原因時指出：「單憑外資企業純投資的減少，無法完全解釋此現象。」他認為尚有其他的可能性因素(*2)。

首先，外資在中國當地的子公司加速償還外國母公司以外幣計價的貸款。由於中國經濟形勢惡化，人民幣兌美元的匯率在去年4月至10月期間貶值逾5%，恐怕導致還款負擔加重，因此越來越多企業選擇提前償還美元計價的母子公司間之貸款。根據月岡估算，急劇下降幅度的三成左右，可以由此說明。

此外，中國企業在海外的新股首次公開發行（IPO）減少，亦為另一影響因素。近來於海外上市的中國新創事業有所減少，因此透過上市募集資金並匯回中國母公司的金額，亦可能相應地減少。

以香港作為中繼的回流投資減少

除了月岡所提及的兩個原因之外，外商投資減少可能還有其他原因。

其一，自去年第二季度以來，由於中國國內民營企業對於經濟前景悲觀，傾向於縮減投資。此時期正值清零風控政策取消後，眾所期待的報復性消費復甦不如預期，而房地產不景氣亦加劇，大型不動產企業的經營風險擴大。

國內經濟氛圍會影響外商投資，正是由於中國目前接受的「外資」裡，有四分之三來自香港，而其中不小比例被認為是中國大陸企業透過香港的「回流（返程）投資」。(*3)

若檢視中國國內民間投資與外商直接投資的圖表，可以發現兩者似乎存在某種程度的關聯。此有別於在國際收支層面造成減少的主要原因──金融交易，而是中國商務部統計裡的實質投資下降，反映出中國外商投資變化的某種層面。

(*1) ^ 「2023年中國外商投資實際使用金額YoY下降8.0%，製造業與服務業均出現下滑」（日本貿易振興機構JETRO商業短訊2024年1月25日）

(*2) ^ 「外商對於中國的直接投資驟減之真相」（2024年2月28日瑞穗研究與技術調查部亞洲調查團隊首席經濟學家月岡直樹）

(*3) ^ 為了獲得外資企業的優惠待遇或減少出售企業的繁雜手續，中國本土企業會先在香港設立公司，然後以外資企業的身份在中國國內投資。

美中對立導致貿易結構發生變化

另一個原因與美中對立有關。儘管統計資料難以準確反映，但在過去五年之間，美中對立加劇的過程裡，為了避免美國大幅提高對中國的關稅以及擴大對中國商品進口限制的影響，無論是中國的外資企業，抑或國內企業，將工廠遷往東南亞或墨西哥的企業皆有所增加。如果僅看此點，便會認為外商投資減少與製造業空洞化正在發生，中國國內亦出現對此表示擔憂的聲音。

然而，僅關注此點可能會誤判事物本質。遷往海外的主要是成品組裝工廠，其所需的機器設備、原物料與零組件仍由中國進口。換言之，面對美中對立的環境變化，中國供應鏈正在向海外延伸，以適應新局勢。

這種變化已反映於中國的貿易統計資料上，中國最大的出口地已從西方先進國家轉為東南亞國家協會（ASEAN，東協），而出口貨物的內容裡，例如智慧型手機組裝這類低附加價值的成品所占比例下降，而原物料與機械設備的比例則有所上升。作為美中對立的衍生影響，特別是中國與東協之間的貿易投資關係，正在快速擴大和深化，值得更加關注。

由前述狀況可以得知，中國的貿易與產業結構正在變化，而這種變化勢必對於外商在中國的投資以及中國企業的對外直接投資產生中長期的影響。

進駐中國的企業呈現兩極化

去年，在中國的歐盟（EU）商會代表發言提到：「自2020年新冠疫情開始以來，沒有一家歐洲企業新進入中國市場。」此言引發廣泛迴響。曾有報導指出，2018至2021年期間，歐盟對中國投資的90%來自以德國汽車相關企業為主的前十大公司。(*4)

此現象並非僅限於歐洲企業。二十年前，日美歐的中小企業為了降低成本，紛紛大舉進軍中國，但如今隨著中國成本上升與中國本地企業競爭力提升，情況已截然不同。據傳，許多外資企業在中國已無法獲利，若非早已撤離，便是正在考慮撤離。

無論是日本、美國還是歐洲，年營業額超過千億美元的全球大型企業與其他企業之間面對中國的態度似乎正趨於兩極化（規模雖小但在特定領域具有極強競爭力的企業除外）。

在美國，全美商會發布報告表示希望與中國維持並發展商業關係，但其核心活躍企業成員也只是少數大型跨國企業。反言之，近來美國國會對於中國的態度轉趨強硬，其中一個可能的原因在於，從數量上來看，絕大多數美國企業已經開始與中國保持距離。

儘管顯示出「對於中國的投資下降80％」之印象，但針對在中國的日本企業所進行的問卷調查裡，卻相反地尚有相當多的企業表示「未來仍將增加投資」(*5)，這大概是因爲目前在中國的外資企業多為經過淘汰洗禮後的勝利者。

「横綱」3業種

對於在中國市場裡經過淘汰洗禮的勝利者，若要列舉出3個「頂尖」的產業領域，一般認為是汽車、半導體與金融。關於汽車，無需贅言。據傳去年中國汽車的銷售量已達3000萬輛，即使對於西方汽車製造商而言，中國也是最重要的市場。

此外，儘管日本較為疏遠，但中國占全球半導體需求的三成，可說是最大的市場。大量半導體被用於製造電子產品、家用電器與汽車等商品，隨之銷往世界各地。

金融業可能需要略作解釋。中國過去不太向外資金融機構開放其國內的金融市場，但從2018年左右開始，陸續實施了外資殷殷期盼的一系列監管放寬措施。恰逢美國前總統川普加速針對中國的貿易戰，中國的目的可能是想拉攏華爾街。

當時的中國債券市場利率較高，而股市裡也有許多網路、數位、人工智慧（AI）等高科技領域的優良企業，曾是一個充滿吸引力的市場。華爾街樂於擴大對中國的投資，同時對於可以向富裕階層提供私人銀行服務，亦懷抱期待。

(*4) ^ “Most European investments in China from a few firms， study says” （譯註：「研究指出，歐洲在中國的投資大多來自少數公司」）（彭博社2022年9月15日報導）

(*5) ^ 即使2023年外商直接投資的YoY下降八成，但考慮撤離的企業仍有限（日本貿易振興機構JETRO商業短訊2024年2月21日）

屬於「勝利者」的外資亦出現異變

此三大頂尖產業領域正發生變化。汽車產業的變化在於中國國產電動汽車（EV）的迅速崛起。在電動化與網路連接技術方面落後於中國的外資汽車製造商，不僅在中國市場的占有率下滑，在東南亞等發展中國家市場的占有率也開始遭到中國企業鯨吞蠶食。

2023年中國國內汽車銷售市場市占率排名如下

比亞迪（銷量：270.6萬輛 / YoY：50.0% / 市占率：12.5%） 一汽大眾*（銷量：184.7萬輛 / YoY：3.8% / 市占率：8.5%） 吉利汽車（銷量：141.2萬輛 / YoY：14.4% / 市占率：6.5%） 長安汽車（銷量：137.2萬輛 / YoY：7.7% / 市占率：6.3%） 上汽大眾*（銷量：123.1萬輛 / YoY：-1.0% / 市占率：5.6%） 廣汽豐田*（銷量：90.1萬輛 / YoY：-7.3% / 市占率：4.2%） 上汽通用*（銷量：87.0萬輛 / YoY：-16.1% / 市占率：4.0%） 奇瑞汽車（銷量：81.1萬輛 / YoY：12.9% / 市占率：3.7%） 一汽豐田*（銷量：80.2萬輛 / YoY：0.3% / 市占率：3.7%） 長城汽車（銷量：76.0萬輛 / YoY：0.2% / 市占率：3.5%）

*為外資品牌
資料來源：中商情報網

半導體業的異變無疑源於美中對立與經濟安全的風險加劇。外資製造商想賣，中國方面也想買，但受到西方政府的監管限制，因此無法交易。原本應該僅限於小範圍的「禁令」正逐步擴大，出口與投資日益艱難。

此外，中國政府為了擺脫對於外國半導體的依賴，目前正轉向強力扶植國產半導體，亦號令汽車、電子產品等國內用戶行業「以國產替代外國半導體」。西方半導體製造商面臨最大市場中國的市占率遭大幅削減的風險。

金融業的情況與5年前放寬監管時大不相同。以十年期公債衡量中國債券的投資報酬率，過去曾是絕佳的投資目標，一度比美國高出2％，但現在美國反而高出2％。股市曾有許多有吸引力的投資標的，但由於習近平政府打壓阿里巴巴等民營大型高科技企業及美中高科技對抗，市場熱度完全消退。

此三大產業領域的外資企業之命運具有重大意義。我們可以將它們視為「母龜」，以汽車產業為例，在母龜背上不僅有零組件供應商，還有許多銀行、貿易公司、顧問公司等外資「子龜」與「孫龜」。如果今後母龜日漸衰退，子龜及其下將很難自力更生，在中國的外資商業生態系統整體也會衰退，中國與西方的經濟連結將可能進一步弱化。

中國的反間諜法導致外資企業投資意願衰退也是一個令人憂慮的問題，但從中長期來看，此三大產業領域的外資企業，其未來動向似乎可能會產生更具結構性且深遠的影響。

津上俊哉 [作者簡介]

現代中國研究者，諮詢公司津上工作室代表。生於1957年。1980年入職通商產業省。先後擔任日本駐中國大使館經濟部參事官、通商政策局東北亞科長、經濟產業研究所高級研究員等。憑《中國崛起，日本該怎麼辦？ 》（日本經濟新聞社， 2003年）獲三得利學藝獎。近作有《中國崛起的終結》 (日經premium系列， 2013年）。